现实生活中的“估值”

黑龙江11选5群 www.kjnlfj.com.cn 来源:刘诚发布时间:2018-06-01

为什么“市盈率”和“市净率”这两个指标在实践中如此有效?道理很简单,因为现实世界本身就是这样的。

这些年笔者接触过大量投资者,除了少数职业投资者外,做投资的人来自各行各业。一个有趣的现象是,投资者在现实世界中所积累的智慧,很难在证券市场中得到有效的应用。企业家和会计师这两个职业,在证券投资领域看上去似乎拥有天然的优势,然而根据笔者的观察,这两类投资者的职业并没有帮助到他们,会计师总是担心公司做假,企业家往往对自己在某些领域的判断力有着过度的自信。让人感到意外的是,工程师这个职业,似乎对证券投资有着或多或少的帮助,他们的思维有时能促使他们在繁复的系统中抓取到一些有助于盈利的相关因子。然而如果缺乏将证券市场与现实世界打通的洞见,这种对相关因子追求很容易造成本末倒置,从而带来更大的损失。

要做好证券投资,我们必须先弄清楚证券市场与现实世界的关系。股票,是上市公司的所有权,上市公司的本质不是上市,而是公司!证券市场只不过是一个让投资和融资更加方便的平台而已。一家家上市公司,就是一个个生意,从原理上说,全聚德与你家楼下的小饭馆没有区别、丽思凯尔顿酒店与你学校门口的钟点房也没有区别。他们都是生意!买了某家上市公司的股票,你就成为了它的主人,或者主人中的一个。

明白了这一点,接下来的内容就很容易理解。任何公司的主人,想从公司中获得回报,都有且只有两种可行的方式:经营和清算。同一家公司有两种评估其价值的视角,即“经营价值”和“清算价值”。

假设你某天买彩票中了大奖(买彩票是我能想到的最差的投资之一,恭喜你被上天选中了),你是一个谦卑、克己的合格现代人,没有把奖金用在毒品和赌博上,了不起!你过了第一关!同时,你又是一个懂得为未来做打算的人,不想把钱放在银行,让通货膨胀慢慢凌迟你的财富。于是你做出了决定,你要拿出奖金的一部分,去收购你家楼下的小餐厅。

接下来,你要如何考虑这件事呢?正常情况下,生意人的思维是这样的:他要知道这家餐厅每年能赚多少钱,说得专业一点,就是每年产生多少净利润。假设这家餐厅每年能够盈利10万元,那么你愿意花多少钱去收购它呢?这个问题没有标准答案。通常收购一家公司的价格,会落在年均净利润的数倍到数十倍这个范围之内。这是一个极重要的思考方式,它着眼于公司的“经营价值”。

经过几次气氛尴尬但还算顺利的磋商,你成为了这家店的主人,这花费了你60万元。

三年过去了,这家店经营得不好不坏,这几年中菜价和肉价不断不涨,员工也要求你给他们涨工资。你心里很不情愿,当然,没有人在乎你的感受。你从不关心电视里那些专家所说的什么人口红利下降这些乱七八糟的东西,你直观的感受就是,同样的价格再也招不到几年前那种五官端正口齿伶俐的服务员小哥了。你的餐厅档次从来不高,但你也绝不想让它跌入到“苍蝇馆子”的行列,于是你花更多的钱,购买同样质量的食材;花更多的钱,雇佣同等素质的员工。很多事情似乎都对你不利,不过没关系——我们不生产食物,我们只是食物的搬运工。你这样告诉你的顾客,然后上调了菜价。

你兢兢业业地经营自己的生意,餐厅每年的盈利从10万元增长到了12万元,跑赢了通货膨胀一点点,你很欣慰。

天有不测风云,由于某种原因,你的餐厅所在的街道不能再进行餐饮类的经营了,你必须在短时间内把店关掉。根据估算,你的餐厅值钱的东西如下:一些七成新的桌椅板凳、一些白酒、厨房里完整的专业厨具、一份未到期的租约,根据合同约定,如果因不可抗力导致需要提前退租,你能够收回一部分预付的房租。这就是餐厅里全部能卖钱的东西了,你用这些东西换回了20万元现金。这就是评估公司价值的另一个重要视角,它着眼于公司的“清算价值”。

你心情很差。3年前你花60万买下这家餐厅,这三年之中,该餐厅总共为你贡献了33万元的净利润(注:第一年10万,第二年11万,第三年12万),最后将所有东西变卖,获得了现金20万元。经过了三年的辛苦劳作,你总共亏损7万元!

为什么会这样?你的运气有点差。你中过大奖,如果运气是守恒的,你这辈子的运气恐怕已经用完了。当然我们都知道运气守恒定律是不科学的,曾经的运气不会影响未来的运气。所以我还是得说你运气有点差,至少在这个生意上是这样。然而更重要的是,这家餐厅你买贵了!一家每年盈利10万元的街边的小店,你花了60万元将它收入囊中,这不太明智。当然,由于你的第一桶金是天上掉下来的,没有经历过正常的原始积累,犯一点小错是正常的,就当是交学费吧。

在这个过程中,你至少学到了以下几点:

1、用“经营价值”和“清算价值”,去评估同一家公司,可能会得出不同的结论。

2、经营价值成立的前提,是公司能够永续经营。

3、相比于“经营价值”,“清算价值”更可靠。

 在上述案例中,买家的主要错误在于没有考虑经营的风险。其实通过生活中的观察我们很容易知道,一家小饭馆能够持续经营10年以上,是十分罕见的。根据统计,95%的创业公司从诞生到死亡的周期不超过5年。越小的公司越容易死,这是一个普遍规律。我们可以想象一下,十年以后,中国石油公司仍然存活的可能性是多少?小区门口某家打印店仍然存活的可能性又是多少?大公司与小公司的预期寿命相差很多,所以在用“经营价值”(或者说市盈率)去估值时,其结果会相差很多。比如收购上述案例中每年盈利10万元的小餐厅,花60万的代价(即6倍市盈率)显然太高了;然而如果你收购的对象是全聚德、北京饭店、国贸商城这一级别的公司,即使给出10倍以上的市盈率,也很难说是愚蠢的。存活能力越强的公司,经营价值就越高。

有趣的是,如果按照“清算价值”来评估,大公司和小公司的算法则毫无差异。中国石油公司拥有的一包A4纸,和打印店拥有的一包A4纸完全等价。相比于经营价值,清算价值是一种更加保守的估值方法,它只在乎当下能够得到的东西,不对未来做任何预期。

如果我们总是以低于清算价值的价格去购买资产,长期来看,亏损将是一个几乎不可能完成的任务。在股市中,代表清算价值的指标是市净率,如果市净率小于1,就意味着这家公司的交易价格低于其净资产,通常这也意味着它的价格低于其清算价值(注:净资产,也叫账面价值。理论上,公司的清算价值与账面价值应当一致,但实际上,“账面价值”与“清算价值”只是近似的关系,由于清算费用的存在,多数公司的清算价值略低于其账面价值。但也有不少公司,由于未将资产的增值部分记入报表,导致其清算价值高于账面价值)。这个指标非常重要,请牢牢记住。

试想一下,上述那家餐厅,如果你当年是用15万元买下的,现在会是什么境况呢?可能你会觉得,世界上不可能有这种好事,事实上,这种事情是存在的,并且在证券市场中发生得更加普遍。证券市场是个高度情绪化的市场,很多投资者根本不把上市公司当成一个生意来看待,股票明明是股,上市之后,却成了票。这就导致证券市场的估值,其上下两极的范围都比我们现实生活中的世界更加极端。我们有时候会看到某些公司的市净率高达几十倍,有时却能以0.7甚至0.5倍的市净率买到优质公司的股权。更有甚者,在我国的香港市场,竟然还能批量出现市净率低于0.3倍的公司。具体要怎样从这些极端情况中获利,我们之后的章节会详细介绍。

以上就是本章的全部内容,当我们拥有了“系统性机会”与“系统性风险”的识别能力,即使选股水平一般,不懂动态再平衡,也不会使用其他复杂的投资工具,长期来看,也是有很大的概率是可以赚钱的。只不过,如果只达到这个级别,那么赚钱的过程会非常凶险和痛苦。接下来的投资体系第二层级,我们就来详细说明,如何将那些潜在的凶险与痛苦化于无形。