“系统性机会”与“系统性风险”的识别

黑龙江11选5群 www.kjnlfj.com.cn 来源:刘诚发布时间:2018-06-04

投资体系的三个层级

第一层级:“系统性机会”与“系统性风险”的识别

第二层级:“资产配置”与“动态再平衡”

第三层级:投资工具的使用

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在投资体系的三个层级中,越基础的层级越简单,同时也越重要。

第一层级,决定了我们能不能赚钱;第二层级,决定了我们能不能安全、持久地赚钱;而第三层级,决定了我们能赚多少钱。

 

 

 

第一层级:“系统性机会”与“系统性风险”的识别

投资体系的第一层级——“系统性机会”与“系统性风险”的识别。这是三个层级中最容易理解的,但同时也是三个层级中最为重要的部分。

通常,我们所说的系统性机会,是指某个领域宏观的、大范围的、整体性的机会。就股票市场而言,系统性机会是指股市整体上存在巨大的机会,即如果你此时买下市场中的全部资产,未来将取得收益;系统性风险是指股市整体上存在巨大风险,即如果你此时买下市场中的全部资产,未来将承受损失。同样,对于其他任何市场或任何资产类别,系统性机会与系统性风险也有相同的含义。

例如2014年的上证指数股和2016年的香港恒生指数,就是比较明确的系统性机会。这种系统性机会,并非只有在事后才能识别,事实上我们完全能够在当下立刻判断出,市场是否正面临系统性机会或系统性风险。识别的方法,就是估值。

这里所说的估值,绝不是复杂的数学模型。笔者在此承诺,本书中不会出现艰深的数学知识。

估值的方法,是两个非常简单的指标:市盈率和市净率。

市盈率(Price earnings ratio)简称PE

计算公式:每股股价/每股收益 或 总市值/公司年度净利润

市净率(price book value ratio简称PB

计算公式:每股股价/每股净资产 或 总市值/公司当前净资产

估值的应用

出于效率的考虑,我们先看数据,再讲原理

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1 恒生指数与历史市盈率(数据来源:彭博

1显示了香港恒生指数的历史市盈率,可以看到,该指数的市盈率大部分时间在8倍到25倍之间波动。市盈率的高低于指数的高低有明显的相关性。市盈率越高,指数未来越容易下跌,市盈率越低,指数未来越容易上涨。(注:由于通货膨胀和GDP增长的原因,长期来看指数会越来越高,而市盈率和市净率是估值指标,它们不会像指数一样越来越高,而是会在一个相对固定的区间内反复波动。这并不影响指数与估值指标的相关性。)

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2恒生指数与历史市净率(数据来源:彭博

2显示了香港恒生指数的历史市净率,可以看到,该指数的市净率大部分时间在13倍之间波动。市净率的高低于指数的高低有明显的相关性。市净率越高,指数未来越容易下跌,市净率越低,指数未来越容易上涨。

 

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3 上证指数与历史市盈率(数据来源:万德

3显示了上证指数的历史市盈率,可以看到,与成熟市场相比,该指数的估值波动更大,其市盈率在1060倍之间波动。市盈率的高低于指数的高低有明显的相关性。市盈率越高,指数未来越容易下跌,市盈率越低,指数未来越容易上涨。

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4 上证指数与历史市净率(数据来源:万德

 

4显示了上证指数的历史市净率,可以看到,与成熟市场相比,该指数的估值波动更大,其市净率在17倍之间波动。市净率的高低于指数的高低有明显的相关性。市净率越高,指数未来越容易下跌,市净率越低,指数未来越容易上涨。

通过以上数据我们可以知道:

1、从市盈率的角度看,当市场整体市盈率低于10倍,就是明确的系统性机会;当市场整体市盈率超过20倍时,就是明确的系统性风险;

2、从市净率的角度看,当市场整体市净率在1倍附近,就是明确的系统性机会;当市场整体市净率超过2倍时,就是明确的系统性风险。

与国际市场相比,A股市场的估值波动较大,这是发展阶段的问题。美国、香港等成熟市场,在早期阶段,也和A股市场一样,有着较为剧烈的估值波动。

随着A股市场日益成熟,长期来看,它的估值中枢向成熟市场靠拢是大概率事件?;八淙绱?,但在实际操作中,我们完全不必以此判断做为行动的依据,因为无论A股市场下一次牛市顶峰的市盈率水平是达到20倍、30倍还是40倍,我们在整体市盈率低于10倍时开始投资,超过20倍时退出,总是没有错的;同样,无论它下一次牛市顶峰的市净率水平是达到2倍、3倍还是4倍,我们在整体市净率接近1倍时开始投资,超过2倍时退出,总是没有错的。

需要注意的是,根据估值来判断系统性机会与风险,并不是为了预测未来的走势,而为了做出当下最好的选择。当我们在估值很低时进入一个市场,它未来有可能继续下跌,也可能持续几年不涨不跌,反之亦然。

事实上,我们几乎不可能买在最低点,更不可能买在上涨前夜;也不可能卖在最高点,更不可能卖在下跌前夜。然而即便如此,我们依然应该选择在估值足够低时进入市场,在估值足够高时退出市场,因为这就是“当下最好的选择”?!颐遣恢牢蠢慈ハ蚝畏?,但必须知道自己身在何处!

通过上述内容,我们了解到如何用市盈率、市净率这两个估值指标来识别系统性机会与系统性风险。这是“绝对估值”的应用。

然而,这两个指标并不仅仅是用来识别系统性机会与风险的工具,它们本身也能帮助我们获得超额收益。接下来,我们谈谈“相对估值”的应用。

1 各种指数的总收益率和年化收益率(数据来源:申万风格指数

名称

总收益率

年化收益率

低市盈率指数

567.13%

10.95%

低市净率指数

530.05%

10.62%

上证指数

129.76%

4.79%

高市盈率指数

3.63%

0.20%

高市净率指数

31.49%

1.57%

(注1:市盈率指数编制方法:市盈率指数成份股每年调整两次,9月第1周最后一个交易日(5月第1周最后一个交易日)计算向前10个交易日的平均市盈率,并按照规则确定新成份股;9月第2周第一个交易日(5月第2周第一个交易日)公布成份股调整名单,正式启用新成份股。成份股按照如下规则调整:剔除亏损股以及市盈率高于500的股票,平均市盈率最高的200只股票作为高市盈率指数成份股,平均市盈率最低的200只股票作为低市盈率指数成份股。)

(注2:市净率指数编制方法:市净率指数成份股每年调整两次,620日(1220日)计算向前10个交易日的平均市净率,并按照规则确定新成份股;621日和1221日公布成份股调整名单;7月的第1个交易日和1月的第1个交易日正式启用新成份股。成份股按照如下规则调整:剔除净资产为负的股票,根据平均市净率选择成份股,平均市净率最高的200只股票作为高市净率指数成份股,平均市净率最低的200只股票作为低市净率指数成份股。)

1列出了19991231日至2017612日,“申万风格指数”所代表的不同投资组合的历史收益情况。在这17.5年间,上证指数的年化收益率为4.79%(注:上证指数的回报率没有计算分红,其实际回报率要比4.79%高出1-2个百分点)。而低市盈率指数的年化收益率为10.95%,低市净率指数的年化收益率为10.62%,回报率远高于上证指数;与此同时,高市盈率指数的年化收益率为0.2%,高市净率指数的年化收益率为1.57%,回报率远低于上证指数。

可以看到,市盈率、市净率的高低,与投资回报率的高低,有着极为明显的相关性。这种估值与投资回报率的相关性,在世界各国的证券市场均有体现,绝不是A股市场独有的现象。相关数据,可查考《证券分析》、《投资者的未来》、《机构投资的创新之路》等著作。

我们不必花费大量的时间精力去研究行业、分析公司,只需简单地构建出一个低估值的投资组合,就能获得远高于市场平均水平的超额收益。

需要说明的是,以上成绩,是在完全不对“系统性机会”与“系统性风险”进行识别的前提下所取得的。也就是说,上述几个投资组合,不会在市场整体估值过高时退出市场,而是完整地承受市场的全部波动。在1999年至2017年期间,上述组合完全享受了2007、20092015年的暴涨,同时也完全承受了随之而来的崩盘。然而在实际操作中,基于对估值的深刻理解,我们可以在很大程度上规避掉系统性风险带来的伤害,从而取得更高的投资回报。

总结:

1、通过市盈率、市净率的高低,可以有效识别市场的系统性机会与系统性风险。

2、通过构建低市盈率、低市净率的投资组合,可以获取远高于市场平均水平的超额收益。

3、实际操作中,将12结合使用,在系统性机会期进入市场,在系统性风险期退出市场,同时,在进入市场时构建一个低估值的投资组合,将取得比单独使用12更加卓越的成绩。